Europäische Zentralbank: Lagardes Erben aufwärts den Zahn gefühlt

Am Ende der Pressekonferenz nach der März-Zinsentscheidung sagte Christine Lagarde zu den Journalisten, man sehe sich ja im April wieder: So lange will die Präsidentin der Europäischen Zentralbank (EZB) offenbar auf jeden Fall noch im Amt bleiben. Gleichwohl pfeifen es die Spatzen mittlerweile vom Dach, dass die oberste Notenbankerin des Euroraums ihren Posten wohl schon vor dem ursprünglichen Ende ihrer Amtszeit im Oktober 2027 räumen und den Platz für einen Nachfolger oder eine Nachfolgerin freimachen will. Noch ist allerdings nicht ausgemacht, wen Europas Regierungen dafür küren werden.

Das ZEW – Leibniz-Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung in Mannheim hat vorsorglich vier potentielle Kandidaten unter die Lupe genommen, wen man sich mit der Entscheidung jeweils denn einkaufen würde. Während schon viel darüber spekuliert worden ist, wessen Chancen wie gut stehen dürften, hat die ZEW-Wissenschaftler eher interessiert, für welche geldpolitische Linie die Kandidaten jeweils stehen. „Die Frage, wer die Präsidentschaft übernimmt, entscheidet auch über die zukünftige geldpolitische Ausrichtung der EZB“, heben die Autoren Friedrich Heinemann und Jan Kemper hervor: „Der Präsident oder die Präsidentin der EZB hat eine herausgehobene Rolle in der Repräsentation der EZB nach außen und für die Meinungsbildung im Inneren.“

Im Blick dabei: der frühere spanische Notenbankchef Pablo Hernández de Cos, der im Augenblick Generaldirektor der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich in Basel ist; EZB-Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel, die als einzige Frau unter den Favoriten genannt wird; Bundesbankpräsident Joachim Nagel, der gerade auffällig viele internationale Auftritte hat; und der frühere niederländische Notenbankchef Klaas Knot, den Lagarde in einem Podcast öffentlich unterstützt hat und der in den „polls“ genannten Umfragen der Nachrichtenagentur Bloomberg unter EZB-Beobachtern im Moment das Ranking anführt.

Die Methode der Kandidaten-Bewertung ist eher unkonventionell: Das ZEW hat die Künstliche Intelligenz mit Reden der möglichen Bewerber und der aktuellen EZB-Präsidentin aus der Vergangenheit gefüttert und sie analysieren lassen, wie oft bestimmte Schlagworte und Phrasen, die auf eine geldpolitische Tendenz hindeuten, in diesen Reden vorkommen. So versuchten die Wissenschaftler herauszufinden, wes Geistes Kind die jeweiligen Kandidaten sind. Auch wenn innerhalb der EZB heutzutage eine sehr schematische Einteilung von Ratsmitgliedern in „Falken“, das sind Befürworter einer strafferen Geldpolitik, und „Tauben“, das sind Vertreter einer lockereren Linie, etwas verpönt ist, so lässt sich zweifellos analysieren, für welches Vorgehen wer in einer konkreten Situation plädiert hat.

Das Ergebnis zusammengefasst: In der Zeit zwischen Januar 2022 und Juni 2024, in der alle vier Kandidaten Mitglieder des EZB-Rates waren und die deshalb für den Vergleich herangezogen wurde, haben alle vier auf die heraufziehende und sich immer weiter ausbreitende Inflation reagiert. Die KI vergab für jede einzelne Rede Punkte von minus 1,0 für „extrem taubenhaft“ bis plus 1,0 für „extrem falkenhaft“.

„Für die Reden im gemeinsamen Zeitfenster 2022 bis 2024 sind alle EZB-Ratsmitglieder als Falken positioniert, was durch ein stark inflationäres Umfeld erklärbar ist“, schreiben die ZEW-Autoren. Aber: „Es zeigt sich hier, dass Nagel und Schnabel die höchsten Werte im Falken-Tauben-Score aufweisen und somit eher für eine kontraktive Geldpolitik stehen.“ Darauf folge mit leichtem Abstand die derzeitige Präsidentin Lagarde. De Cos und Knot wiesen niedrigere Werte auf, was auf eine etwas geringere Entschlossenheit in der Inflationsbekämpfung hindeute, meinen die ZEW-Autoren. De Cos habe in dieser Periode einen leicht „falkenhafteren“ Wert als Knot.

Das Ergebnis ist zunächst erstaunlich, weil gerade Klaas Knot, der im EZB-Rat früher gern mal gemeinsam mit dem damaligen Bundesbankpräsidenten Jens Weidmann agierte, eigentlich in dem Ruf steht, durchaus für eine stabilitätsorientierte Geldpolitik in der Tradition der Bundesbank zu stehen.

Die ZEW-Autoren wagen deshalb die These, dass die Kandidaten im Laufe ihrer Amtszeit ihre Position womöglich ein bisschen an das angepasst hätten, was ihnen vielleicht nützen könnte, leichter EZB-Präsident zu werden. Für Knot würde das heißen, er hat anfangs eine harte Linie vertreten, aus der er ursprünglich kommt, und hat sich dann auf einen leichter mehrheitsfähigen Kurs begeben.

„Es ist nicht auszuschließen, dass gerade der jüngere Zeitraum in der Rhetorik möglicher Kandidaten für die Präsidentschaft bereits durch eine Art von Wahlkampfverhalten geprägt sein könnte“, scheiben Heinemann und Kemper. Damit sei eine Strategie gemeint, sich stärker an einer mittleren Positionierung im EZB-Rat zu orientieren, um eine breitere Unterstützung für eine Kandidatur zu gewinnen. Somit wäre zu erwarten, dass sich frühere Tauben stärker gegen inflationäre Gefahren positionierten und umgekehrt frühere Falken in ihrer Rhetorik etwas kompromissbereiter bei der Berücksichtigung anderer Ziele aufgetreten seien.

Daher sei es sinnvoll, die mehrjährige Entwicklung zu betrachten. Dies sei für Knot, de Cos und Schnabel möglich. Knot hatte das Amt des nationalen Gouverneurs von 2011 bis Mitte 2025 inne, de Cos von Juni 2018 bis Juni 2024 und Schnabel ist seit 2020 Mitglied des EZB-Direktoriums.

Insgesamt sei die Entwicklung der Geldpolitik in dieser Zeit durch zwei Themen geprägt gewesen, erst die Pandemie, dann die Inflation. Mit dem Ausbruch der Pandemie seien Inflationssorgen zunächst in den Hintergrund getreten und es habe der Wunsch nach einem stützenden Beitrag der Geldpolitik dominiert. Die 2021 einsetzende starke Inflation habe mit Verzögerung dann zu einer markanten Korrektur bei allen betrachteten Mitgliedern des EZB-Rats geführt. „Allerdings sind über den gesamten Zeitraum und im Hinblick auf die 2021er-Korrektur deutliche Unterschiede zu verzeichnen“, schreiben die ZEW-Autoren.

De Cos sei in den zwei Jahren vor der Pandemie im Vergleich zu Knot ein stärkerer Verfechter einer expansiven Geldpolitik gewesen. Schnabel positioniere sich zu Beginn ihrer Amtszeit ebenfalls vergleichsweise unbesorgt im Hinblick auf mögliche Inflationsgefahren. Die Korrektur hin zu einer entschlossenen Inflationsbekämpfung falle für alle drei kurzfristig dann ähnlich aus.

Bis ins Jahr 2024 hinein zeigten sich jedoch wieder Unterschiede: Während Schnabel ihre Priorität für die Inflationsbekämpfung nur minimal abmildere, falle sie bei Knot und vor allem de Cos schon 2023 wieder deutlicher ab. Auch der 2022 ins Amt gekommene Nagel mildere seine falkenhafte Positionierung im zweiten Halbjahr 2024 schon deutlich ab.

Das Fazit der Autoren: In der Gesamtbetrachtung sei de Cos insbesondere im Hinblick auf die Vor-Corona-Periode deutlich „taubenhafter“ als die anderen Bewerber einzuschätzen. Schnabel sei im Hinblick auf eine entschlossene Wende in der Corona-Inflation inzwischen ein profilierter Falke. Knot erscheine nicht so „falkenhaft“ wie die deutschen Mitglieder im EZB-Rat, lege aber in seiner Rhetorik insgesamt ein größeres Gewicht auf Inflationsgefahren als de Cos. Nagel habe sich rhetorisch eher als Falke gezeigt, allerdings etwas moderater als Schnabel. Zudem liege für ihn keine längere Historie vor, die betrachtet werden könne.

Im Hinblick auf den nächsten Präsidenten oder die nächste Präsidentin ergebe sich daraus folgender Schluss: Eine Präsidentschaft de Cos würde die Position des Präsidenten in Richtung einer stärker expansiven Geldpolitik verändern. Eine Präsidentschaft von Schnabel könnte als Signal einer entschlosseneren Inflationsbekämpfung etwa im Hinblick auf neue Angebotsschocks oder Konflikte mit der Fiskalpolitik in hoch verschuldeten Euroländern gewertet werden. Eine Präsidentschaft von Nagel oder Knot dürfte eher an den Status quo von Christine Lagarde anschließen.